Economia

Cenário global mais complexo e inflacionário

Equipe econômica do C6, comandada por Felipe Salles, revisa projeção para inflação e taxa de câmbio. Leia a análise comentada


A equipe econômica do C6 Bank, comandada por Felipe Salles, divulgou nesta quinta-feira (10) mais uma edição do seu relatório macroeconômico mensal. Veja, abaixo, a íntegra do documento.

Resumo

Internacional

O início do conflito entre Rússia e Ucrânia aumentou incertezas quanto ao crescimento econômico global. A invasão da Rússia ao país vizinho levou a uma série de medidas restritivas por parte de governos e empresas de grandes economias. O conflito deve impactar negativamente as cadeias globais de produção e aumentar incertezas, gerando mais inflação e menos crescimento econômico.

Nos EUA, restrições de oferta – em particular a dificuldade das empresas em contratar – ainda afetam a atividade e, em um contexto de demanda forte, pressionam a inflação. O aumento nos preços tem sido intenso e generalizado. O presidente do banco central americano (Federal Reserve – Fed), Jerome Powell, sinalizou um aumento de 25 pontos base na taxa de juros na próxima reunião.

A área do euro, região mais afetada pelo conflito em razão do maior laço comercial com os países envolvidos, deve ter crescimento menor no 1T22. Preços altos de energia devem afetar a recuperação da economia no curto prazo. O Banco Central Europeu (BCE) foi mais agressivo que o esperado ao decidir acelerar a redução das compras de ativos sobre o programa convencional (APP, na sigla em inglês), mas afirmou que aumentos nas taxas de juros só devem ocorrer algum tempo depois do fim do programa.

A China definiu a meta de crescimento para o ano em 5,5%. O governo indicou que pretende priorizar a estabilidade da economia, aumentar investimentos em infraestrutura e expandir o consumo das famílias.

O impacto da covid-19 nas economias ocidentais parece ter ficado para trás. O número de novos casos e hospitalizações é cada vez menor nos Estados Unidos e na Europa e, portanto, os países têm diminuído as restrições impostas. Na Ásia, alguns países apresentam surtos recentes.

Brasil

O PIB registrou crescimento de 4,6% em 2021. Apesar do dado ter vindo melhor do que o esperado, mantemos, por ora, nossa projeção 0,5% para o crescimento em 2022 devido aos potenciais impactos do conflito na Ucrânia na economia brasileira. Para 2023 projetamos também crescimento de 0,5%.

O resultado primário do setor público consolidado de janeiro surpreendeu positivamente, mas a perspectiva de crescimento baixo e de aumento dos gastos do governo continuam sugerindo deterioração em 2022. Revisamos nossa projeção de resultado primário de um déficit de 0,8% para 0,3%.

Em nossa visão, a taxa de câmbio nos patamares atuais, historicamente elevados, reflete riscos fiscais. A elevação da taxa Selic e o forte fluxo de capital estrangeiro observado devem compensar parcialmente a pressão no câmbio decorrente da piora da trajetória da dívida líquida do governo. Revisamos nossa projeção para taxa de câmbio de R$ 5,50 para R$ 5,30 no fim de 2022. Em 2023, a taxa de câmbio deve continuar se depreciando pelo mesmo motivo. Projetamos R$ 5,70 para o final do ano.

Apesar de prevermos hiato aberto no mercado de trabalho por longo período, o que ajuda a manter preços de serviços controlados, a inflação corrente em patamares muito elevados possui efeito inercial. Os preços de commodities no mercado futuro apresentaram alta nas últimas semanas (combustíveis, grão e metais) e pressionam as projeções de inflação. Revisamos nossa projeção de IPCA de 5,5% para 6,0% neste ano. Para 2023, a inflação deve continuar desacelerando. Projetamos IPCA em 4,2%.

O Copom sinalizou que ajustes adicionais em ritmo menor nas próximas reuniões é a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação ao longo do horizonte relevante e ancorar as expectativas de prazos mais longos. A atualização do cenário prospectivo do Banco Central não deve justificar, por ora, uma alteração no seu plano de voo. Mantemos projeção de taxa Selic em 12,75% no final de 2022. No entanto, existe o risco de a taxa terminal de juros ser ainda mais elevada, se as projeções de inflação subirem mais. Para 2023, acreditamos que se iniciará a retirada da política monetária contracionista. Projetamos taxa Selic em 10% no final do ano.

Leia também:

Panorama Global

EUA

O conflito entre Rússia e Ucrânia levou o governo americano a impor sanções aos russos, a mais importante delas sendo o banimento das importações de combustíveis fósseis, inclusive petróleo. Outras medidas como restrições nas exportações de tecnologias militares também foram impostas. Além do governo, várias empresas multinacionais anunciaram a interrupção ou o fim de suas operações na Rússia.

O impacto do conflito no crescimento da economia americana deve ser moderado, pois o país possui poucos laços comerciais com os países envolvidos na guerra. Além disso os Estados Unidos estão em um estágio mais avançado na recuperação da crise causada pela pandemia do coronavírus do que as demais economias desenvolvidas. Ou seja, apesar de um ambiente menos favorável, as perspectivas de crescimento continuam positivas.

No mercado interno, as empresas continuam reportando dificuldades de contratação de trabalhadores e há pressões crescentes de preços e salários, com sinais de aquecimento no mercado de trabalho se tornando mais claros.

A inflação permanece alta. Medidas de núcleos de inflação, como a mediana do PCE, também estão elevadas, indicando que o aumento de preços é generalizado, causado por fatores estruturais relacionados aos fortes estímulos monetários implementados e à dificuldade das empresas de produzirem para fazer frente à demanda. Somando-se a isso, a crise externa deve pressionar ainda mais a inflação nos próximos meses. O conflito tem causado um forte aumento no preço de commodities no mercado internacional e levou a um novo choque na cadeia produtiva global, que não chegou a se restabelecer totalmente do impacto da pandemia. Portanto, em nossa visão, a inflação deve permanecer elevada e mais persistente.

O presidente do banco central americano (Federal Reserve – Fed), Jerome Powell, em depoimento semestral ao Comitê de Serviços Financeiros da Câmara dos Deputados dos EUA, disse que apoiará um aumento de 25 pontos base na taxa de juros na reunião do Federal Open Market Committee (FOMC) de março. Na nossa visão, as incertezas causadas pela invasão russa à Ucrânia justificam uma postura mais cautelosa no curto prazo. Powell não descartou aumentos maiores de juros no futuro caso a inflação continue alta ou se mostre mais persistente.

Os novos casos de covid-19 estão diminuindo rapidamente, bem como as internações, desde meados de janeiro. A média móvel de sete dias de novos casos já é inferior à de novembro 2021, quando surgiu o surto de ômicron.

Europa

O conflito entre Rússia e Ucrânia se intensificou no início de março e, apesar de tentativas de negociações, não houve, até o dia de publicação deste relatório, acordo entre os países. A Rússia deseja a desmilitarização da Ucrânia, a alteração de sua constituição para que o país não entre na Otan ou na União Europeia, o reconhecimento da Crimeia como parte do território russo e a independência das repúblicas separatistas de Donbass. A Ucrânia sinalizou que não tem mais a intenção de entrar para Otan. As rodadas de negociações entre os países devem continuar. Enquanto um acordo não é alcançado, a Rússia tem mantido bombardeios a várias cidades no sul e nordeste do país.

A invasão russa levou a uma série de sanções e restrições impostas contra o país. Suas reservas internacionais foram congeladas nos Estados Unidos, União Europeia e Reino Unido e alguns de seus bancos perderam o acesso ao sistema bancário internacional, SWIFT. O Reino Unido sinalizou que eliminará as compras de petróleo russo até o fim do ano, mas manteve as compras de gás natural e carvão. A Alemanha interrompeu por ora o processo de certificação do gasoduto Nordstream 2, importante canal para transmissão de gás da Rússia para Europa. A União Europeia não eliminou por completo suas compras de gás natural ou petróleo dada a grande dependência que possui da energia russa, mas a Comissão Europeia delineou um plano para diminuir em dois terços as importações de gás russo ainda este ano. Além de restrições impostas por governos, várias empresas ocidentais têm abandonado a Rússia.

Houve uma escalada no preço de energia, alguns metais e alimentos. O gás natural e o petróleo, acumulam alta de 175% e 15%, respectivamente, desde o início do conflito (24/02). Adicionalmente, o trigo subiu cerca de 37% no período. A alta das commodities coloca uma pressão adicional em um ambiente de inflação já elevada.

O preço da energia segue alto. O conflito na região tem mantido os preços em patamares elevados. Os estoques permanecem baixos, mas temperaturas mais amenas têm evitado uma crise. Sanções impostas à Rússia podem colocar em risco o fornecimento de gás à Europa, trazendo impactos nos preços e na atividade.

A inflação subiu na margem e seu núcleo também acelerou em razão de um aumento maior e generalizado nos preços de bens, possivelmente refletindo restrições de oferta e repasse de preços de insumos, em particular, energia. As perspectivas à frente são de pressões adicionais, resultado da alta dos preços das commodities. O mercado de trabalho apresentou recuperação durante o ano e a taxa de desemprego está no menor nível da série. Os salários tiveram aumento modesto no fim do ano passado, mas alguns países já reportaram valores mais elevados nas negociações de janeiro.

O Banco Central Europeu (BCE) foi mais agressivo que o esperado ao decidir acelerar a redução das compras de ativos sobre o programa convencional (APP, na sigla em inglês). O banco anunciou que o fim do programa pode ocorrer no 3T22 se dados corroborarem que a expectativa de inflação no médio prazo não se enfraqueceu. Sobre as taxas de juros, permaneceram inalteradas, mas o comunicado do banco afirma que ajustes ocorrerão algum tempo depois do fim do APP e serão graduais. Além disso, o BCE reiterou o fim do programa emergencial de compra de ativos (PEPP, na sigla em inglês) para o fim deste mês conforme anteriormente anunciado.

O crescimento da área do euro deve ser impactado este ano pelo conflito. No 1T22 a expansão deve sentir ainda o aumento de casos de covid-19 na virada do ano e as restrições adotadas para restringir o contágio. Além da pandemia, o conflito, que começou no fim de fevereiro, deve pesar sobre o restabelecimento da cadeia produtiva, e elevar o custo de energia. O impacto no crescimento pode ser mais intenso, dependendo do tempo de duração e da intensidade da guerra.

O setor industrial, que se mostrou resiliente mesmo durante a pandemia, pode sofrer com gargalos na cadeia de produção resultante do início do conflito na Ucrânia. O setor de serviços, sensível às medidas de restrição à mobilidade, deve melhorar com o fim destas restrições.

O número de novos casos de covid-19 está diminuindo na região. Vários governos já diminuíram restrições associadas à pandemia.

China

A China deve ser menos afetada pelo conflito do que as economias ocidentais. O país tem mantido uma postura neutra, sua exposição comercial aos países em conflito é baixa e não foram impostas sanções aos produtos russos. Dito isso, a China pode ser afetada indiretamente pelo menor crescimento global, que pode diminuir suas exportações, e pelo aumento de preços de commodities no mercado internacional.

O primeiro-ministro chinês, Li Keqiang, anunciou a meta de crescimento para o ano em torno de 5,5%, ficando abaixo do objetivo do ano anterior de mais de 6% e sendo a menor em mais de três décadas. Apesar da redução, a meta é desafiadora em razão de um ambiente externo menos favorável, de um ambiente interno que sente a desaceleração do setor imobiliário e de um consumo doméstico moderado, afetado em parte pela estratégia de covid zero.

O setor imobiliário continua apresentando dificuldades. Altamente alavancado e com sinais de crescimento especulativo, o setor tem sofrido restrições de crédito com impacto no cumprimento de suas obrigações financeiras e na realização de novos investimentos, o que tem afetado negativamente o crescimento da economia chinesa no curto prazo. O governo tem implementado medidas de suporte especialmente voltadas para auxiliar empresas mais saudáveis do setor. Algumas medidas em nível local têm ajudado a aumentar as vendas, como a diminuição do valor proporcional de entrada e a expansão de subsídios à compra.

Os indicadores de atividade industrial e de serviços, reportados pelos índices de gerentes de compras (PMI, na sigla em inglês), sinalizaram expansão moderada no início do ano. O índice de serviços veio mais fraco recentemente, refletindo o surto do vírus e o aumento de restrições em várias províncias.

O governo vem sinalizando apoio ao crescimento da economia em 2022, enfatizando estabilidade, mais investimentos em infraestrutura e necessidade de medidas para expansão da demanda. O banco central chinês (PBoC, na sigla em inglês) anunciou que vai transferir mais de RMB 1 trilhão (US$ 158 bilhões) para o governo para ajudar a financiar gastos fiscais e uma redução de impostos de empresas.

Na China continental, os novos casos de covid-19 estão concentrados em poucas províncias. A cidade de Hong Kong está passando por um surto que tem impactado o sistema hospitalar e a economia local. Uma testagem em massa foi cancelada por enquanto e lockdowns podem ocorrer em partes da cidade. A China mantém a política de tolerância zero à covid-19, o que pode ter um impacto sobre a atividade se mais casos da variante ômicron, considerada mais contagiosa, começarem a surgir no país.

Os PMIs de manufaturas da maioria dos países do leste asiático, excluindo China- importantes elos na cadeia de suprimento global- continuam sinalizando expansão em fevereiro. Apesar da melhora recente no indicador de alguns desses países, a reorganização da cadeia de produção global ainda tem um longo caminho a percorrer. Adicionalmente, o potencial avanço da variante ômicron representa um risco para atividade.

Cenário Doméstico

Atividade

O PIB brasileiro registrou alta de 0,5% no 4T21 ante o trimestre anterior e surpreendeu positivamente. As séries que compõem o dado apresentaram comportamentos heterogêneos: serviços registraram alta de 0,5% na comparação com o 3T21, a indústria registrou queda de 1,2%, enquanto a agropecuária cresceu 5,8%. No ano, o PIB registrou expansão de 4,6%, após cair 3,9% em 2020, sob forte impacto da pandemia.

A progressiva reabertura da economia, possibilitada pelo avanço da vacinação, permitiu a retomada do setor de serviços, particularmente os prestados às famílias. Em suma, o ano de 2021 apresentou forte crescimento. A elevação do número de casos de covid-19 no início de 2022 teve pouco impacto na atividade, e os efeitos da pandemia sobre a economia estão sendo superados.

Para o PIB do 1T22 esperamos crescimento de 1,1% frente ao trimestre anterior, com alta em serviços, indústria e, principalmente, agropecuária. No entanto, os trimestres seguintes devem apresentar crescimento baixou ou negativo.

As condições que possibilitaram o sólido resultado para 2021 não devem estar presentes em 2022. O crescimento global deve impulsionar a atividade doméstica com menos intensidade. A taxa Selic em território contracionista já afeta a atividade. Adicionalmente, o recente conflito geopolítico tem potencial para impactar negativamente a atividade doméstica. Este impacto se dá por três canais: (i) desaceleração da atividade global; (ii) aversão a risco que afeta condições financeiras; e (iii) PIB agrícola pela insuficiência/aumento de custos de fertilizantes. Em resumo, apesar dos dados melhores que o previsto do PIB, mantemos, por ora, nossa previsão de crescimento de 0,5% para 2022. Para 2023 também projetamos crescimento de 0,5%.

A taxa de desemprego surpreendeu positivamente pela sétima vez consecutiva em novembro (ao vir mais baixa do que o esperado) mas segue em patamar historicamente elevado (11,8% na série com nosso ajuste sazonal). O crescimento da economia em 2021 não foi suficiente para levar a taxa de desemprego abaixo do seu nível neutro. Com a perspectiva de crescimento baixo para os próximos dois anos, o hiato no mercado de trabalho deve permanecer aberto por um longo período, na nossa visão.

Fiscal

O resultado primário do setor público consolidado encerrou o ano de 2021 positivo em 0,7% do PIB. Foi o primeiro superávit primário desde 2013. Para 2022, a perspectiva de desaceleração do crescimento e da inflação, combinada com uma aceleração dos gastos, indica uma piora do resultado das contas públicas em relação ao ano anterior. Entretanto, dois fatores nos levaram a revisar nossas projeções: (i) a divulgação do resultado fiscal de janeiro acima do que previamente esperado e (ii) a expectativa de um deflator do PIB mais alto (que por sua vez aumenta a receita projetada). Nossa projeção para o déficit primário do setor público consolidado passou de 0,8% para 0,3% em 2022. Para 2023 projetamos déficit de 0,6%.

Revisamos nossas projeções de dívida líquida para 2022: de 61,6% para 60,6% do PIB, decorrente da revisão do primário e da revisão da projeção para taxa de câmbio. A dívida deve continuar subindo em 2023 puxada pela perspectiva de juros elevados, déficit primário e pelo baixo crescimento do PIB. Esperamos dívida líquida de 64,4% do PIB ao final do ano. Vale ressaltar que nosso cenário contempla gastos do governo equivalentes ao teto de gastos (exceto por aqueles que pela Constituição permanecem fora).

Setor externo

Acreditamos que o atual nível do câmbio em patamares historicamente elevados esteja alinhado com os fundamentos, principalmente considerando os riscos fiscais. A taxa de câmbio possui forte correlação com a dívida líquida do setor público.

A piora da trajetória da dívida líquida do governo e o fortalecimento do dólar frente às demais moedas, decorrente da retirada de estímulos monetários nos EUA, são fatores que devem levar a uma depreciação do real. No entanto, esse impacto deve ser parcialmente compensado pela elevação da taxa Selic. Adicionalmente, temos observado forte fluxo de capital estrangeiro tanto para o Brasil quanto para outros emergentes. Revisamos nossas projeções de taxa de câmbio de R$5,50 para R$5,30 para o final de 2022. Para 2023, o câmbio deve continuar a registrar depreciação, pelos mesmos motivos citados acima. Projetamos uma taxa de câmbio de R$ 5,70 para o final de 2023.

Com relação às contas externas, as importações em patamar elevado, apesar da taxa de câmbio depreciada, levarão a um saldo negativo das transações correntes para 2022. A perspectiva de desaceleração global resultou em um déficit mais elevado. Nossa projeção para o resultado de conta corrente passou de US$-35 bi para US$-38 bi em 2022, após encerrar o ano de 2021 em US$ -28 bi. Para 2023, o câmbio mais depreciado deve reduzir o déficit. Projetamos déficit de U$ 26 bi para 2023.

Inflação

A forte elevação de preços de 2021 de 10,1% impacta a inflação deste ano. Apesar do desemprego elevado, vemos inflação de serviços à frente menos benigna em função da inércia inflacionária. Acreditamos que, passados os choques recentes, a inflação irá desacelerar. A revisão para baixo das nossas expectativas para a taxa de câmbio trouxe alívio para as projeções de IPCA. Entretanto, os preços no mercado futuro de commodities apresentaram elevação (combustíveis, grãos e metais), o que pressiona a inflação. A divulgação do IPCA-15 de fevereiro acima do esperado também provocou revisões para cima na inflação corrente. Vale mencionar que, apesar da alta da gasolina anunciada recentemente pela Petrobrás, acreditamos que o impacto inflacionário será parcialmente revertido via subsídio e/ou alteração em impostos. Revisamos nossa projeção de IPCA de 5,5% para 6,0% em 2022.

Para 2023, a inflação deve continuar desacelerando, impulsionada pela política monetária contracionista e pela dissipação dos choques que atuam hoje nos preços (cadeia de produção, commodities, inércia). Projetamos IPCA de 4,2% para 2023.

Política monetária

O Copom (Comitê de Política Monetária) iniciou um ciclo de alta de juros em março do ano passado. Na última reunião, em fevereiro, o Comitê elevou a taxa Selic em 150 pontos base, para 10,75%, e sinalizou que ajustes adicionais em ritmo menor nas próximas reuniões é a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação ao longo do horizonte relevante e ancorar as expectativas de prazos mais longos.

Na ata da última reunião, o Copom ponderou que, em seu balanço de riscos, os desenvolvimentos no cenário fiscal trazem um risco de desancoragem das expectativas para prazos mais longos, gerando um viés de alta em suas projeções.

Acreditamos que a comunicação da reunião de fevereiro e ata do Banco Central era condizente com um cenário de uma alta adicional de 100 pontos-base na reunião de março, seguido de outras duas altas de 50 pontos-base, elevando a taxa Selic ao nível de 12,75% ao final do ciclo de aperto monetário e permanecendo neste patamar até pelo menos o final do ano. Desde então, houve algumas mudanças nos indicadores que afetam o cenário prospectivo para a inflação. A projeção de inflação para 2022 da pesquisa Focus subiu de 5,40% para 5,65% e ficou praticamente estável para 2023 (passou de 3,50% para 3,51%). Além disso, houve apreciação da taxa de câmbio, que passou de R$ 5,45 para R$ 5,06. Acreditamos que essas alterações não justificam, por ora, uma mudança na estratégia do Banco Central.

À frente, o Copom deve mencionar o recente conflito geopolítico como um fator de preocupação adicional para o cenário prospectivo. A alta nos preços de commodities e a continuação da ruptura nas cadeias globais de produção podem pressionar ainda mais a inflação doméstica. O comitê deve continuar sinalizando que o ajuste nos juros deve ir além do projetado no cenário de referência. Existe o risco de a taxa terminal de juros ser ainda mais elevada, se as projeções de inflação subirem mais. Por ora, esperamos alta de 100 nesta reunião, seguida de duas altas de 50 pontos. Mantemos nossa projeção de taxa Selic de 12,75% para final de 2022. Para 2023 acreditamos ser possível alguma retirada do aperto monetário. Projetamos Selic em 10% no final do ano.

Equipe Econômica C6 Bank

Felipe Salles Head
Claudia Moreno Head Brasil
Claudia Rodrigues Head Internacional
Felipe Mecchi Internacional
Heliezer Jacob Brasil

Este relatório foi preparado pelo Banco C6 S.A.
Os números contidos nos gráficos de desempenho referem-se ao passado; o desempenho passado não é garantia de resultados futuros.
Cada analista de Macro Research é o principal responsável pelo conteúdo deste relatório e atesta que:
(i) todas as opiniões expressas refletem com precisão suas opiniões pessoais e eventual recomendação foi elaborada de forma independente, inclusive em relação ao Banco C6 S.A. e / ou suas afiliadas;
(ii) nenhuma parte de sua remuneração foi, está ou estará, direta ou indiretamente, relacionada a quaisquer recomendações específicas realizadas pelo analista.
Parte da remuneração do analista vem dos lucros do Banco C6 S.A. e / ou de suas afiliadas e, consequentemente, as receitas decorrem de transações mantidas pelo Banco C6 S.A. e / ou suas coligadas.
Este relatório foi preparado pelo Banco C6 S.A., uma instituição regulada por autoridades brasileiras.
O Banco C6 S.A. é responsável pela distribuição deste relatório no Brasil.

Ainda não está usando o C6 Bank? Baixe o app, abra sua conta digital gratuita, peça seu cartão sem anuidade com a cor que quiser e aproveite um banco completo com tudo em um só app.